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大致了解一下金融危机的背景和过程,的复盘总

文章作者:www.602.net 上传时间:2019-08-03

    在美国,贷款是非常普遍的现象,从房子到汽车,从信用卡到电话账单,贷款无处不在。当地人很少全款买房,通常都是长时间贷款。可是我们也知道,在这里失业和再就业是很常见的现象。这些收入并不稳定甚至根本没有收入的人,他们怎么买房呢?因为信用等级达不到标准,他们就被定义为次级信用贷款者,简称次级贷款者。
  大约从10年前开始,那个时候贷款公司漫天的广告就出现在电视上、报纸上、街头,抑或在你的信箱里塞满诱人的传单。
  在这样的诱惑下,无数美国市民毫不犹豫地选择了贷款买房。(你替他们担心两年后的债务?向来自我感觉良好的美国市民会告诉你,演电影的都能当上州长,两年后说不定我还能竞选总统呢。)
  阿牛贷款公司短短几个月就取得了惊人的业绩,可是钱都贷出去了,能不能收回来呢?公司的董事长——阿牛先生,那也是熟读美国经济史的人物,不可能不知道房地产市场也是有风险的,所以这笔收益看来不能独吞,要找个合伙人分担风险才行。于是阿牛找到美国经济界的带头大哥——投行。这些家伙可都是名字响当当的主儿(美林、高盛、摩根),他们每天做什么呢?就是吃饱了闲着也是闲着,于是找来诺贝尔经济学家,找来哈佛教授,用上最新的经济数据模型,一番鼓捣之后,弄出几份分析报告,从而评价一下某某股票是否值得买进,某某国家的股市已经有泡沫了,一群在风险评估市场里面骗吃骗喝的主儿,你说他们看到这里面有风险没?用脚都看得到!可是有利润啊,那还犹豫什么,接手搞吧!于是经济学家、大学教授以数据模型、老三样评估之后,重新包装一下,就弄出了新产品——CDO(注: Collateralized Debt Obligation,债务抵押债券),说穿了就是债券,通过发行和销售这个CDO债券,让债券的持有人来分担房屋贷款的风险。
  光这样卖,风险太高还是没人买啊,假设原来的债券风险等级是6,属于中等偏高。于是投行把它分成高级和普通CDO两个部分,发生债务危机时,高级CDO享有优先赔付的权利。这样两部分的风险等级分别变成了4和8,总风险不变,但是前者就属于中低风险债券了,凭投行三寸不烂“金”舌,当然卖了个满堂彩!可是剩下的风险等级8的高风险债券怎么办呢?
于是投行找到了对冲基金,对冲基金又是什么人,那可是在全世界金融界买空卖多、呼风唤雨的角色,过的就是刀口舔血的日子,这点风险小意思!于是凭借着老关系,在世界范围内找利率最低的银行借来钱,然后大举买入这部分普通CDO债券,2006年以前,日本央行贷款利率仅为1.5%;普通CDO利率可能达到12%,所以光靠利息差对冲基金就赚得盆满钵满了。
  这样一来,奇妙的事情发生了,2001年末,美国的房地产一路飙升,短短几年就翻了一倍多,这样一来就如同阿牛贷款公司开头的广告一样,根本不会出现还不起房款的事情,就算没钱还,把房子一卖还可以赚一笔钱。结果是从贷款买房的人,到阿牛贷款公司,到各大投行,到各个银行,到对冲基金人人都赚钱,但是投行却不太高兴了!当初是觉得普通CDO风险太高,才扔给对冲基金的,没想到这帮家伙比自己赚的还多,净值一个劲地涨,早知道自己留着玩了,于是投行也开始买入对冲基金,打算分一杯羹了。这就好像“老黑”家里有馊了的饭菜,正巧看见隔壁邻居那只讨厌的小花狗,本来打算毒它一把,没想到小花狗吃了不但没事,反而还越长越壮了,“老黑”这下可蒙了,难道馊了的饭菜营养更好,于是自己也开始吃了!
  这下又把对冲基金乐坏了,他们是什么人,手里有1块钱,就能想办法借10块钱来玩的土匪啊,现在拿着抢手的CDO还能老实?于是他们又把手里的CDO债券抵押给银行,换得10倍的贷款,然后继续追着投行买普通CDO。嘿,当初可是签了协议,这些CDO都归我们的!!!投行心里那个不爽啊,除了继续闷声买对冲基金之外,他们又想出了一个新产品,就叫CDS (注:Credit Default Swap,信用违约交换)好了,华尔街就是这些天才产品的温床:不是都觉得原来的CDO风险高吗,那我投保好了,每年从CDO里面拿出一部分钱作为保金,白送给保险公司,但是将来出了风险,大家一起承担。
  保险公司想,不错啊,眼下CDO这么赚钱,1分钱都不用出就分利润,这不是每年白送钱给我们吗?干了!
对冲基金想,不错啊,已经赚了几年了,以后风险越来越大,光是分一部分利润出去,就有保险公司承担一半风险,干了!
于是再次皆大欢喜,CDS也卖火了!但是事情到这里还没有结束:因为“聪明”的华尔街人又想出了基于CDS的创新产品!我们假设CDS已经为我们带来了50亿元的收益,现在我新发行一个“三毛”基金,这个基金是专门投资买入CDS的,显然这个建立在之前一系列产品之上的基金的风险是很高的,但是我把之前已经赚的50亿元投入作为保证金,如果这个基金发生亏损,那么先用这50亿元垫付,只有这50亿元亏完了,你投资的本金才会开始亏损,而在这之前你是可以提前赎回的,首发规模500亿元。天哪,还有比这个还爽的基金吗?1元面值买入的基金,亏到0.90元都不会亏自己的钱,赚了却每分钱都是自己的!评级机构看到这个天才设想,简直是毫不犹豫:给予AAA评级!
结果这个“三毛”可卖疯了,各种养老基金、教育基金、理财产品,甚至其他国家的银行也纷纷买入。虽然首发规模是原定的500亿元,可是后续发行了多少亿,简直已经无法估算了,但是保证金50亿元却没有变。如果现有规模5000亿元,那保证金就只能保证在基金净值不低于0.99元时,你不会亏钱了。
当时间走到了2006年年底,风光了整整5年的美国房地产终于从顶峰重重摔了下来,这条食物链也终于开始断裂。因为房价下跌,优惠贷款利率的时限到了之后,先是普通民众无法偿还贷款,然后阿牛贷款公司倒闭,对冲基金大幅亏损,继而连累保险公司和贷款的银行,花旗、摩根相继发布巨额亏损报告,同时投资对冲基金的各大投行也纷纷亏损,然后股市大跌,民众普遍亏钱,无法偿还房贷的民众继续增多……最终,美国次贷危机爆发。

老师推荐的课外读物《The Big Short》(中文译名大空头),英文原著(2010 by Michael Lewis)和中文译本(何正云翻译的)都读了,对应的电影(亚当·麦凯在2015执导的)也看了。很有意思,强烈推荐。书中讲述了四路华尔街的人马在2008年次贷危机前,靠自己对住房次贷市场与经济形势敏锐先进的洞察力,利用信贷违约掉期产品来做空住房次级抵押贷款贷债券,从而在金融危机中获取财富的故事。这是一场大的赌博,赌注是钱,一大笔钱。赌的是美国的房市的情况,往大里说赌的是美国经济,乃至受美国影响的世界经济。
我在这篇书评(影评)中对整个事件进行了简单的复盘和讲解,然后说了一下我的理解和感悟。

如果一个人没有形成任何成见,就算他再笨,他也能够理解最困难的问题。但是,如果一个人坚信,那些摆在他面前的问题他早已了然于胸.没有任何的疑虑,那么,就算他再聪明,他也无法理解最简单的事情。
——列夫.托尔斯泰, 1897 年(书上开头的一段话)

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先普及一些金融术语吧
MBS(Mortgage-Backed Security )抵押贷款证券化。在这本书和电影里是指住房抵押贷款证券化,在1981年,美国国会同意将房屋抵押贷款变成房贷证券,然后有个叫刘易斯的大神(不是这本书作者,另一个刘易斯)开发出了第一份房贷证券,就是把成百上千的住房抵押贷款汇聚到一起,形成一个贷款池(pool)。然后对其设计发放证券,同时找Moody和S&P以及政府来对它进行风险评估与担保 (其中风险最小的是AAA,然后是AA,然后是A,BBB,BB,B),并对外交易。这使资本的流动性提高了,同时还因为汇聚的住房抵押贷款很多,分摊了不还贷款的风险。当时的美国人对自己的经济和房市很有信心。而且都认为:谁会不还房贷?因此MBS的发明被认为是一款伟大的金融创新产品。可当08年次贷爆发后,人们又指责刘易斯,觉得他的发明是罪魁祸首。我个人觉得MBS是很棒的金融发明,只是人们过度的利用MBS去牟利,从而导致了灾难。

次级住房抵押贷款债券subprime mortgages bonds:就是借钱对象是信用不好的人群的抵押债券,这么做是扩大债券市场,而且把成千个次级住房抵押贷款绑一起,这样可以降低风险,因为理论上所有人同时不还钱的概率很低。但这些债券还是相对风险大,级别低

CDO(collateralized debt obligation)担保债务权证。说白了就是把次级住房抵押贷款债券里一些最垃圾的(B级别的),很容易违约的,没人想买的债券收集起来,重新包装成一个新的证券,重新评级定价,而往往包装发行CDO的公司会用很多手段去获得高的估价评级(后面会解释)。从而让它更好卖出去。一般还的钱会先给AAA级债券,然后是AA,依次类推。如果违约,最先收亏损的就是B级别。

CDS (Credit Default Swap) 信贷违约掉期。 其实CDS就是一种保险,为MBS提供一种保障,如果MBS的价值升高了,购买CDS的人就要多交保险费,相反如果降低了就会得到补偿。如果MBS的借钱人完全无法还债(default)。那买CDS的人就赚翻了。CDS在这个故事中被当做了一种做空工具,对赌手段。因为你只需要赌CDS这种保险担保的产品(MBS, CDO)会升值还是贬值就可以了,而你根本不需要拥有他担保的产品。

做空 (Short):其实某种意义上来讲就是你认为某个东西会贬值,而你投资了一种金融产品,随着你认为的东西的贬值,这种金融产品能为你带来收益,这一种操作手段叫做做空。

这是几个关键的金融术语,至于其他不懂得就百度吧。。

好了,步入正题

2004年到2005年左右,一个叫史蒂夫·艾斯曼(Steve Eisman)(电影里他叫马克Mark)的人在华尔街的摩根士丹利银行(Morgan Stanley)旗下管理一个叫前点(FrontPoint)的对冲基金。他对这个市场非常的悲观,因为他发现存在很多欺诈与作假,他认为金融危机终会来临,但除了悲观的态度,他当时也没什么大动作。
与此同时,另一家对冲基金(Scion Capital)的管理者迈克尔·巴里(Michael Burry)要给力的多,他发现在互联网泡沫破灭后,那些互联网公司纷纷破产,但互联网的聚集地硅谷的房价反而上升了。因此感觉次级住房抵押贷款中有泡沫,而且大多数的次贷都是可调整利率,一开始利率低,诱惑你借钱,诱惑利率期一过就提高。他做了看了大量数据,做了大量研究。其中包括这些次级贷款的MBS的说明书,LTV值(借款与房屋本身价值的比值),还款情况,违约率等。并且发现2007年利率会全面提高。得出结论,房价不会再涨了,从2007年开始,还不起这些次贷的人会越来越多,从而使次贷市场崩塌。于是他发现了商机,那就是做空次贷市场。但是没有做空工具,没有次贷期权也借不了MBS(借入MBS,高价卖,然后价格下降再买了还,赚取差价),因为人们都深信房地产会一直涨。聪明的巴里想到了CDS,他找了很多银行去谈判,让他们推出相应次贷相应的CDS,也就是针对这些BBB级别的MBS的保险。当这些BBB的MBS涨价时巴里要交更多的保险费,如果一旦贬值,巴里可以获得巨额的保险金。银行觉得房地产没有风险会一直涨,历史上看也是,因此觉得他是个傻逼,赶紧针对他选出的一些BBB级MBS(这些BBB级的MBS很多会被包装成AAA级别的CDO)制作推出了对应的CDS,并且卖给他。到2005年10月,他在华尔街上的几家银行里一共买了面值10亿美金以上的CDS。人们都觉得他疯了,但他自己知道赚大钱的机会来了。

而这个消息很快被其中一家银行(德意志银行)的高管格里格.李普曼(Greg Lippmann)(在电影里叫贾瑞德·韦内特)知道了。如果说巴里是这场做空计划的创始人,那么李普斯就是传播者。其实他很懂由这些B级次贷债券包装成的CDO。并且利用他的一个中国宽客(数量金融师)来帮他分析了大量对应数据。发现这些CDO虽然市价很高,但其实风险很大,当房地产违约率到7%时,他们就变成了垃圾,而这一天总会来临。作为银行的高管似乎应该对市场保持乐观,可他却并不爱他的企业,他想赚钱。可他没有资金去做空CDO,于是他四处游说投资者去投资买这些CDO的CDS,自己收取中间的手续费。大多数人都不愿意买,因为他们觉得房市很好,因此CDO会涨,而升值要交高昂的新的保险费,让人难以接受。后来李普斯遇到了艾斯曼的团队,刚好艾斯曼的团队很悲观,因为金融危机会来。于是李普斯大量的对艾斯曼宣讲了他的做空计划(电影中用了搭积木的方式解释),让艾斯曼投资去买CDS,从而做空CDO。艾斯曼虽然也有做空的想法,但他不了解CDO和CDS,于是他做了大量调查,比如发现一个摘草莓的人年收入14000美金,但贷款买了个七十多万美金的房子;很多忍者贷款(贷款给无收入人群)在发放等;房屋还款人的名字居然是条狗等。大量的考察让他发现中间有巨大泡沫。于是马上花钱买了夹层CDO(就是又很多BBB级MBS组成的CDO)的CDS。他的做空计划也开始了。同时还有一些其他的人通过李普斯做空夹层CDO,但大多数都是为了对冲,减少在次贷市场中投入的风险。李普斯的做空计划也随着投资者的增多越做越大,但他只是收取一些入场费以及后来这些人获利后拿钱的手续费。

就在这三拨人(巴里,李普斯,艾斯曼)的做空计划都进行的如火如荼时,第四拨人出现了,康沃尔资本管理公司的查理·莱德利(Charlie Ledley)和加米·麦(Jamie Mai)(电影里好像也叫这个)。他们本来就是搞这种小概率高回报的投资发家的(长期期权),因为他们的功课做得很到位,预测很准。无意中,他们知道了市场上有人在做空CDO,于是他们开始研究CDO与其做空工具CDS,并做了大量调查,结果是,他们认为CDO果然是垃圾,一定会贬的一文不值。所以他们也想通过买CDS做空CDO。但他们与之前的几位相比,只能算两个穷逼,只有3000万。因此没有资格向大银行购买CDS。他们需要这个资格证,也就是一个ISDA (International Swaps and Derivatives Association 国际掉期与衍生品协会)的协议。于是他们想到了一位退出金融业的金融大神大神本·霍克特(Ben Hockett)(电影里他是布拉德皮特演的),这个叫本的大神帮他们搞定了ISDA协议,从而他们也开始了自己的做空之路。

做空CDO其实是一种对赌,CDS就是对赌的工具,对赌中一方的人认为CDO会贬值,甚至跌到一文不值,另一方的人认为CDO会一直稳定上涨。前者就是做空者,而后者是做多者(long)。而CDO的涨跌其实就是房市的涨跌,也是借钱人还钱能力的体现,这关系到了美国的经济,而美国的经济也同时与世界经济相互影响。所以往大里说这是一场关于美国经济,乃至世界经济的对赌。在经济形势持续上涨的情况里,其实人们都习惯性的乐观,并认为当前的机制没有大问题,从而低估悲剧发生的概率。所以做空的人很少,只有十几人,其中包括以上提到的四人。他们首要要确信自己是对的,大多人都是错的。其次他们要有与整个金融系统,美国经济对赌的勇气。确信自己是对的需要做大量的功课,站在所有人对立面需要巨大的勇气,并需要承受巨大的压力(行业内的嘲笑,资金投资人的质疑)。这个对赌是一个零和游戏,结果必定是一方血赚,一方血亏。

明明这些支持这些CDO的次级抵押贷款都很危险,为什么这些CDO的价格还这么高呢。这就是评级的问题了。美国有两家大的评级机构Moody和S&P。电影中说是因为评级机构因为同行竞争和领导层腐败,从而给很多CDO打出了高评级,原本只是BBB级的CDO可以评成AA甚至AAA。然而错误夸大评级的原因不止这些。评级机构在当时用一种FICO的模型对信贷债券进行评级,也就是看这些借款人的信用值(最高的 FICO评分是 850 分,最低的是 300 分)。当时华尔街发行CDO的公司都有一个团队,专门去研究FICO系统的评级。为了满足评级机构的标准----让任何指定贷款池中产生的三 A 级债券的比例最大化,贷款池中借款人的平均 FICO 评分需要在 615 分左右。因此,巨大的机会就出现了。一个所有借款人 FICO 评分都为 615 分的贷款池遭受巨大损失的可能性远低于一半借款人 550 分而另一半 680 分的池子。因为一旦房价不涨,利率上升。这些550的人很快就还不上钱,随之对应的CDO也会出现问题。另一种手段是利用另一个盲点,有些借款人的信用记录很短甚至没有(比如移民),在次级住房贷款申请前还没违约过(因为没怎么借过钱),所以FICO很高,但其实没有偿还能力。这就使CDO又有了空子钻。而且,对于这些由BBB级组成的CDO,评级机构认为里面所有BBB住房抵押债券都违约的可能性不大,而且据他们估计,BBB住房抵押债券之间的相关影响程度只有30%,这显然是个十分错误的估计。另外,纽交所与证监会这些政府很少去调查CDO,甚至很多人连CDO到底是什么都讲不清楚。因此,评级机构的职业精神缺失与腐败,对CDO风险与内部相关影响性的错误,CDO发行机构的花式手段造假评级,以及政府监管部门的松懈。这一切的问题造成了很多CDO被错误的评级,过分的夸大了其价值。很多AAA级的CDO说是由65%的AAA住房抵押债券组成,实际上是由95%以上的BBB级次级抵押债券组成。

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